Der 3,5-Billionen-Dollar-Lockdown oder die Furcht vor Kakerlaken

• Verwerfungen im Markt für privates Beteiligungskapital
• Beschränkung oder Stopp von Anlegerauszahlungen – „Gating“ – signalisiert neue Ära der Schattenrisiken  
•  „Private Credit“ ist Finanzinnovation mit Fondsstrukturen, die die Liquiditätsversprechen nicht halten können
• Rentensparer als neues „Dumb Money“?

Marktkommentar von Sandeep Rao, Senior Analyst bei Leverage Shares und Income Shares

Frankfurt, 1. April 2026 – Im ersten Quartal beläuft sich der globale Markt für privates Beteiligungskapital (Private Credit) auf rund 3,5 Billionen US-Dollar an verwaltetem Vermögen (AUM) – ein Wachstum mit einer durchschnittlichen jährlichen Rate (CAGR) von etwa 17 Prozent seit 2010. Damit übertrifft dieser Markt jede andere große alternative Anlageklasse. Doch unter dieser außergewöhnlichen Expansion brechen in ungewohnter Geschwindigkeit Verwerfungen auf.

Eine Kaskade von Liquiditätsereignissen bildete die bedeutendste Belastungsprobe in der Geschichte dieser Anlageklasse: Dem permanenten „Gating“ (einer strukturellen, langfristigen oder unbefristeten Beschränkung von Anlegerauszahlungen) des 600 Millionen  schweren HPS Corporate Lending Fund (HLEND) von BlackRock und den 3,2 Milliarden durch Blackstone, um ein „Gating“ seines 82 Milliarden US-Dollar schweren Flaggschiff-Fonds BCRED zu verhindern. Auch eine Reihe anderer Fonds – der Flaggschiff-Fonds von Cliffwater, der Debt Solutions Fund von Apollo und der Strategic Income Fund von Ares – wurden im März „gegatet“.

JP Morgan-CEO: „…aber wenn man eine Kakerlake sieht…“

Während der Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des dritten Quartals 2025 von JP Morgan  veranlassten der Zusammenbruch des Autoteileherstellers First Brands Group (mit ausgewiesenen Verbindlichkeiten von zehn bis 50 Mrd. Dollar) und des Subprime-Autokreditgebers Tricolor Holdings (mit Schulden von über 900 Mio. Dollar) den Bankchef Jamie Dimon zu diesem Kommentar: „Meine Antennen schlagen aus, wenn so etwas passiert. Ich sollte das wahrscheinlich nicht sagen, aber wenn man eine Kakerlake sieht, gibt es wahrscheinlich noch mehr. Und deshalb sollten wir – sollte jeder – gewarnt sein.“ Dieser Kommentar erweist sich im Jahr 2026 als äußerst vorausschauend.

Im Jahr 2026 liegt der Schwerpunkt der Nutzung von Private Credit im Bereich Private Equity (PE) / Leveraged Buyouts (LBOs), wobei aktuelle Schätzungen von etwa 40 bis 50 Prozent des Volumens der direkten Kreditvergabe (Direct Lending) ausgehen. Etwa 44 Prozent des Volumens entfielen im 3. Quartal 2025 auf die Unterstützung von LBOs, der Rest auf andere PE-getriebene Aktivitäten wie Add-ons, Refinanzierungen, Rekapitalisierungen und andere Transaktionstypen.

Etwa 15 bis 20 Prozent der Portfolios für direkte Kreditvergabe sind in Software- und Technologieunternehmen konzentriert. Die Underwriting-Modelle vor 2023 modellierten SaaS-Cashflows (Software-as-a-Service) als „anleiheähnlich“. Kein Modell war auf die KI-Disruption kalibriert, bei der Wettbewerber KI-gesteuerte Funktionen zu wesentlich niedrigeren Preisen anbieten und damit die Preismacht etablierter SaaS-Anbieter untergraben. Die Verlängerungsraten für Unternehmenssoftware – früher bei 90 bis 95 Prozent – sinken in KI-nahen Kategorien. Morgan Stanleys North Haven PIF stellte fest, dass „Bedenken über den Private-Credit-Sektor durch die potenziellen Auswirkungen von KI auf die Softwareindustrie, einen der Hauptempfänger von Private-Credit-Finanzierungen, geschürt wurden“.

Um mit KI-nativen Tools zu konkurrieren, müssen etablierte Unternehmen massiv in KI-Forschung und -Entwicklung investieren, was die hohen Bruttomargen drückt, die ihre Schuldenkapazität rechtfertigten. Ein Unternehmen mit sich verschlechternden Margen und einem hochverzinslichen Private-Credit-Darlehen ist ein potenzieller Problemkredit.

Konsumkredite & Spezialfinanzierungen machten 2024 rund 16 Prozent des eingesetzten Kapitals aus – ein Wert, der deutlich über den Vorjahren liegt und nun die am schnellsten wachsende Kategorie ist. Hier liegt auch die Verbindung zu „Buy Now Pay Later“ (BNPL). BNPL-Unternehmen arbeiten nach einem „Forward-Flow-Modell“, das sie zu Kreditfabriken für Private-Credit-Fonds macht. Das BNPL-Unternehmen behält die Kundenbeziehung und Infrastruktur, überträgt aber das Kreditrisiko auf Private-Credit-Investoren. Dies ist kapitaleffizient für das Unternehmen, schafft aber eine strukturelle Verwundbarkeit: Das Modell ist vollständig vom fortgesetzten Appetit des Private-Credit-Marktes abhängig.

Die meisten BNPL-Zahlungen werden nicht an Kreditauskunfteien gemeldet. Kreditgeber können daher die Gesamtverschuldung der Kreditnehmer nicht analysieren, was zu einem Problem der „Phantom-Schulden“ führt. Im Jahr 2022 gab es in 63 Prozent der BNPL-Fälle ein „Loan Stacking“ (Stapeln von Krediten), d. h. mehrere Kreditaufnahmen gleichzeitig. Bis Ende 2025 stiegen die selbst gemeldeten Zahlungsverspätungen auf fast 41 Prozent. Über 60 Prozent aller BNPL-Nutzer sind „Subprime“- oder „Deep Subprime“-Kreditnehmer.

Die Auto-Debit-Strukturen von BNPL ziehen Zahlungen unabhängig von der finanziellen Lage des Haushalts ein, was eher zu Überziehungskaskaden als zu formellen Zahlungsausfällen führt – dies erklärt die Lücke zwischen 41 Prozent Verzug und 1,8 Prozent formeller Abschreibungsrate. Wenn Käufer wie Elliott, KKR oder Sixth Street eine Verschlechterung der Qualität wahrnehmen, kann der Markt sofort einfrieren und die BNPL-Kapazitäten über Nacht stoppen. Insgesamt deuten die Daten darauf hin, dass der Stress im Bereich Private Credit in den letzten sechs Monaten um fast 50 Prozent zugenommen hat, was die Forderungen nach Rücknahmen/Auszahlungen ausgelöst hat.

Rentensparer als Exit-Liquidität

BlackRock verwaltet etwa 11,6 Billionen Dollar an Vermögenswerten, der Großteil davon Altersvorsorge. Im Juni 2025 startete BlackRock in Partnerschaft mit der Great Gray Trust Company den ersten Target-Date Fund (TDF), der Private Equity und Private Credit einbezieht, mit Allokationen von fünf bis 20 Prozent je nach Alter des Teilnehmers.

In den USA wurde der politische Weg im August 2025 frei, als Präsident Trump eine Durchführungsverordnung zur „Demokratisierung des Zugangs zu alternativen Vermögenswerten für 401(k)-Anleger“ unterzeichnete. Gleichzeitig stellte die EU ihre Strategie einer „Spar- und Investitionsunion“ vor, um den Zugang zu den geschätzten zehn Billionen Dollar an Ersparnissen privater Haushalte zu erweitern. Die Argumentation der Vermögensverwaltungsbranche stützt sich auf historische Behauptungen einer langfristigen Outperformance. Die Daten der letzten Jahre zeichnen jedoch ein anderes Bild: Der Renditevorteil von PE-Fonds ist gegenüber öffentlichen Märkten stetig auf Null geschrumpft oder ins Negative gedreht.

Zudem fressen die Gebühren die Rendite auf. Ein Indexfonds mit 0,03 Prozent Kosten im Vergleich zu einem Private-Credit-Fonds mit 2,5 Prozent Gebühren (nach dem „2 and 20“-Modell) erfordert, dass die private Anlage jedes Jahr um diese 2,5 Prozent besser abschneidet, bevor sie dem Teilnehmer überhaupt einen Cent Nettonutzen bringt. Über 40 Jahre potenziert sich dieser Unterschied.

Private-Credit-Anlagen werden vierteljährlich bewertet. Wenn ein Rentenfonds eine stabile Allokation ohne Volatilität ausweist, bedeutet dies nicht, dass die Vermögenswerte stabil sind – es bedeutet, dass sie nicht unabhängig neu bewertet wurden. Der Sekundärmarkt für Private Credit handelt derzeit mit Abschlägen von zehn bis 25 Prozent auf den Buchwert. Ein Sparer, der kurz vor der Rente steht, entnimmt sein Geld also möglicherweise zu einem gemeldeten Nettoinventarwert (NAV), der den wahren Wert übersteigt. Die „Demokratisierung“ privater Vermögenswerte erscheint somit als kalkulierte Weitergabe von Risiken.

Sind Rentensparer das neue „Dumb Money“?

Private Credit ist weder eine Blase im Sinne der Subprime-Krise von 2008, noch die risikofreie Evolution der Unternehmenskredite. Es ist eine Finanzinnovation, die zu schnell skaliert wurde, mit Fondsstrukturen, die die Liquiditätsversprechen nicht halten können. Das systemische Risiko ist weniger ein Kreditrisiko-Problem, sondern eine Liquiditätslücke gepaart mit opaken Bewertungen.

Die „Gating“-Ereignisse im ersten Quartal 2026 sind ein struktureller Stresstest, den die Anlageklasse bisher nicht in diesem Ausmaß erlebt hat. Es stellt sich eine strukturell wichtige Frage, die weitgehend gemieden wird: Wenn Private Credit tatsächlich überlegene risikobereinigte Renditen bietet, warum reduzieren institutionelle Anleger ihre Allokationen genau in dem Moment, in dem Privatanleger ermutigt (oder sogar dazu verpflichtet) werden, diese zu erhöhen? Die „Gating“-Ereignisse des ersten Quartals sind nicht nur die Sichtung einer „Kakerlake“; sie sind der Beweis, dass die Fondsstrukturen die Liquiditätsversprechen nicht halten können, die gemacht wurden, um das Kapital der breiten Masse anzuziehen.

Über Leverage Shares: 

Leverage Shares ist der Pionier und größte Emittent von börsengehandelten Produkten (ETPs) aus dem Einzelaktien-Segment in Europa. Das mit den International Financial Awards (Bester ETP-Anbieter 2021) ausgezeichnete Unternehmen wurde 2017 gegründet und bietet mehr als 200 ETPs an, die sowohl gehebelte als auch ungehebelte Investments in Einzelaktien, ETFs und Rohstoffen beinhalten. IncomeShares ETPs sind darauf ausgelegt, durch den Verkauf von Optionen auf beliebte Vermögenswerte hohe monatliche Erträge zu erzielen. Sie bieten Anlegern eine einfache und transparente Möglichkeit, an ertragsorientierten Strategien teilzuhaben – ohne die Komplexität der selbstständigen Verwaltung von Optionen.
Der Basisprospekt für Leverage Shares wurde von der irischen Zentralbank als zuständiger Behörde gemäß der EU-Verordnung 2017/1129 und der Financial Conduct Authority (FCA), als zuständiger Behörde gemäß der britischen Fassung der Verordnung, genehmigt. Die EU-Verordnung 2017/1129  ist gemäß des EU-Austrittsgesetz (European Union Withdrawal Act 2018) ebenfalls Teil des britischen Rechts.
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